M&G (Lux) Dynamic Allocation est devenu un des fonds flexibles les plus populaires auprès des investisseurs belges, avec des actifs sous gestion qui ont plus que triplé entre 2016 et 2018 pour dépasser les 9 milliards d'euros. Depuis, ce fonds a toutefois subi d'importantes sorties du fait de son positionnement, exposé sur une hausse des taux obligataires. Pour rappel, M&G (Lux) Dynamic Allocation peut faire varier son exposition sur les actions de 20 à 60%, contre un positionnement de 0 à 80% sur les obligations. Nous avons eu récemment l'occasion de rencontrer Juan Nevado, le gestionnaire principal de cette stratégie.

TRENDS-TENDANCES. Vous basez une partie de votre stratégie sur ce qu'on appelle la finance comportementale. Pouvez-nous rappeler son principe ?

JUAN NEVADO. La finance comportementale conteste les modèles financiers traditionnels qui affirment que les marchés sont efficients, et que les investisseurs vont avoir des comportements rationnels en toutes circonstances. Elle va au contraire estimer que cette vision du monde est erronée, et que la volatilité et les comportements anormaux sont trop nombreux pour affirmer que les marchés sont efficients. Dans notre fonds, nous essayons de profiter de ce type de biais comportementaux qui se produisent régulièrement sur les marchés financiers, et qui créent des opportunités pour les gestionnaires actifs. Les investisseurs ont souvent tendance à réagir à court terme et à oublier que, sur le long terme, ce sont les fondamentaux économiques qui vont compter.

Les investisseurs ont souvent tendance à réagir à court terme et à oublier que, sur le long terme, ce sont les fondamentaux économiques qui vont compter.

Quel est le principal biais comportemental que vous identifiez actuellement sur les marchés financiers ?

Les investisseurs apprécient ce qui monte, et se soucient assez peu du prix quand ils s'exposent sur un mouvement haussier. Il existe aujourd'hui de nombreux éléments qui ne font pas beaucoup de sens si vous êtes un investisseur qui vise à dégager une performance attractive sur le long terme. Par exemple, le niveau de valorisation de la dette souveraine semble aujourd'hui indiquer que l'inflation et la croissance vont rester faibles jusqu'à la fin des temps. Or, le futur est impossible à prédire, et l'évolution des valorisations sur les marchés obligataires, notamment le Bund, rappelle le comportement des actions technologiques à la fin des années 1990. Nous sommes aujourd'hui dans une bulle de pessimisme.

Qu'est ce qui pourrait renverser cette tendance ?

Selon moi, les gouvernements occidentaux et européens ne vont pas accepter une absence de croissance économique pendant les prochaines années. La question de la nécessité de relancer cette croissance par une politique budgétaire plus ambitieuse et coordonnée au niveau européen se posera durant les prochains 18 mois. Avec un coût pour emprunter qui est aujourd'hui proche de zéro, les esprits sont clairement en train de changer.

Par exemple ?

Quel que soit le vainqueur des prochaines élections aux Royaume-Uni, un programme de relance sera mis en place durant les prochains mois. De son côté, l'Europe ferme aujourd'hui les yeux sur les dérapages budgétaires en France et en Italie. Et même en Allemagne, des voix se font aujourd'hui clairement entendre afin de remettre en cause l'équilibre budgétaire, d'autant que le pays plonge en récession et fait face à d'importants besoins en infrastructures. Ce genre de débat fleurit un peu partout dans les pays développés.

Que penser des politiques menées par les banques centrales ?

L'efficacité des politiques monétaires non conventionnelles actuelles comme l'assouplissement quantitatif ( qui consiste à racheter massivement des titres de dettes aux grands acteurs financiers, Ndlr) est de plus en plus remise en question, à juste titre. A part leur capacité à soutenir les cours des actifs financiers, leur impact sur l'économie réelle reste très limité. Dans le même temps, je suis assez optimiste concernant les mesures récemment annoncées au niveau européen, car elles vont encourager les entreprises à emprunter auprès de la Banque centrale européenne (BCE), et permettre de rétablir les marges bénéficiaires des groupes bancaires.

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D'autres mesures pourraient-elles être prises ?

Des mesures non orthodoxes peuvent être envisagées, comme la distribution d'une somme de monnaie ( politique dite de l'hélicoptère monétaire, Ndlr) à l'ensemble des ménages européens afin de doper la consommation et permettre un retour de l'inflation. Pour la BCE, faire baisser l'euro et soutenir l'économie est une politique qui fait sens tant que la croissance reste positive et au niveau de son potentiel de long terme (autour de 1%). Ce type de politique comporte toutefois le risque de ne pas pouvoir stopper la progression de l'inflation une fois qu'elle sera installée.

Dans le même temps, est-ce que vous voyez une issue à la problématique de la guerre commerciale ?

Les Etats-Unis et la Chine commencent à ressentir l'impact négatif de cette guerre et sont aujourd'hui disposés à ouvrir les négociations. Aux Etats-Unis, l'incertitude provoque notamment un recul de la confiance des chefs d'entreprise, et les dépenses d'investissement sont à l'arrêt. En effet, actuellement, les entreprises préfèrent financer des programmes de rachats d'actions plutôt que réaliser des investissements qui auraient un impact favorable sur l'activité économique.

Un fonds comme M&G (Lux) Dynamic Allocation part d'une analyse macroéconomique de la situation actuelle. Est-ce que vous faites partie de ceux qui tablent sur une récession imminente ?

Il y a un ralentissement incontestable, mais la récession concerne uniquement la partie manufacturière des pays développés qui ne représente que 15% du produit national brut au niveau mondial. Le secteur des services reste pour sa part bien orienté, avec un taux de chômage qui continue de se replier. Le pessimisme que nous observons sur les marchés obligataires n'est donc pour le moment pas validé par les faits, et c'est une grande erreur de penser que la croissance économique n'accélérera plus.

Nous restons convaincus que notre analyse de la situation finira par se révéler correcte, et nous serons bien positionnés lorsque les rendements souverains se redresseront.

Comment cela se traduit-il dans la gestion de votre fonds ?

Les classes d'actifs obligataires représentent aujourd'hui des propositions d'investissement assez pauvres pour les particuliers. Ceux-ci sont assurés de perdre 20% de leur patrimoine durant les 10 prochaines années s'ils restent investis sur la dette souveraine occidentale. D'autant que les politiques des banques centrales vont encore pousser vers le bas les rendements obligataires. A l'inverse, celles-ci soutiennent les primes de risque sur les actions. En Allemagne, le rendement des actions composant l'indice Dax tourne par exemple aujourd'hui autour de 4% tandis que l'ensemble de la courbe des taux est en territoire négatif. Même si les dividendes et les bénéfices ne devaient plus monter pendant 10 ans, nous parlons d'un potentiel haussier compris entre 40 et 60% pour les grands marchés européens.

Vous restez donc très largement surpondérés sur l'Europe ?

En dépit du redressement des cours opérés depuis le début de l'année, les actions européennes restent valorisées de manière très attractive, et les cours intègrent encore un niveau de pessimisme exagéré. En outre, l'économie européenne reste la plus ouverte au commerce international et constitue donc une manière de s'exposer sur un apaisement des tensions en matière de guerre commerciale ainsi que sur la mise en place d'une politique budgétaire plus ambitieuse durant les prochains mois. Dans ce contexte, nous restons effectivement très largement surpondérés sur les actions européennes.

Et sous-pondérés sur les actions américaines...

Pour les Etats-Unis, nous apprécions les perspectives de certains segments, comme le secteur bancaire ou la biotech, mais nous sommes vendeurs sur le reste du marché pour une exposition nette qui reste très largement sous-pondérée. Les banques américaines affichent des marges qui demeurent très attractives, avec un marché du crédit en croissance. Les institutions sont correctement capitalisées, avec un endettement faible et une rentabilité élevée par rapport à leurs homologues européens. Ce secteur devrait donc continuer à bien se comporter tant que l'économie américaine reste bien orientée.

Vous appréciez les pays émergents ?

Effectivement, les primes de risque restent incroyablement attractives au Japon et dans les pays émergents. Je privilégie des pays qui ont été fortement touchés par la thématique de la guerre commerciale comme la Corée du Sud, Taiwan ou Singapour, avec également une petite exposition sur la Chine. La dette émergente constitue également la principale composante de l'exposition obligataire dans notre portefeuille, avec notamment des pays comme le Mexique, l'Indonésie ou le Brésil. Les devises émergentes affichent également des décotes significatives.

Votre sous-exposition sur le marché américain vous a coûté beaucoup de performance durant les 18 derniers mois, avec des actifs sous gestion qui ont eu tendance à refluer fortement...

Nous avons un historique de performance qui remonte à plus de 20 ans sur le marché britannique. Et je peux vous dire qu'être contrariant ne va jamais vous rendre populaire auprès d'investisseurs qui refusent d'entendre que vous investissez sur une classe d'actifs non pas parce qu'elle a monté, mais parce que la valorisation est attractive. Nous avons souffert par rapport au reste du marché, et notre positionnement baissier sur les emprunts souverains a été préjudiciable dans un contexte d'aversion au risque et de repli vers des placements sûrs. Notre sous-exposition sur les actifs américains a également joué en notre défaveur. Nous restons toutefois convaincus que notre analyse de la situation finira par se révéler correcte, et nous serons bien positionnés lorsque les rendements souverains se redresseront. Sur le long terme, la gestion mise en place au niveau de Dynamic Allocation offre une probabilité élevée de réaliser une bonne performance, et la correction de ces derniers jours sur les marchés obligataires semble indiquer qu'un nouveau vent est en train de souffler.

Repères

- Juan Nevado a obtenu son diplôme universitaire en économie à la London School of Economics et à la Warwick University.

- A la sortie de ses études, il travaille notamment comme économiste sur les marchés obligataires à la Banque de Montréal, et comme économiste dans une société de consultants spécialisée sur les marchés des matières premières.

- En 1988, il est engagé par PPM (l'ancien nom de M&G), et rejoint 10 ans plus tard l'équipe spécialisée dans la gestion des fonds mixtes.

- Il fait aujourd'hui partie de l'équipe de gestion de nombreux fonds proposés par le gestionnaire britannique, notamment M&G (Lux) Dynamic Allocation ou M&G (Lux) Conservative Allocation.

- Il est investi dans les fonds qu'il gère.