Voici un an, Etienne de Callataÿ, économiste en chef à la Banque Degroof, se disait encore optimiste quant à l'avenir de la zone euro (voir "La zone euro va subsister", dans MoneyTalk n°17 du 28 avril 2011). Aujourd'hui, il affiche une plus grande circonspection : "La probabilité que la Grèce sorte de la zone euro est de 50 %. Mais ce scénario ne serait une bonne chose ni pour la Grèce, ni pour les autres Etats de la zone euro. Nous n'avons aucun intérêt à ce que ce pays s'appauvrisse et sa sortie produirait une telle incertitude qu'une ruée bancaire au Portugal et en Espagne ne serait pas à exclure. Les banques auraient besoin de recettes fiscales supplémentaires pour se recapitaliser et les pertes sur nos prêts à la Grèce seraient encore plus importantes."

"Le problème est que l'Europe doit faire de gros efforts en matière d'intégration pour éviter une sortie de la Grèce de la zone euro, estime de Callataÿ. La population n'est pas disposée à se montrer plus solidaire. Bien entendu, rien n'oblige les politiciens à être du même avis."

TRENDS-TENDANCES. La Grèce porte tout de même une grande part de responsabilité pour ses problèmes et le manque de solidarité européenne ?

ETIENNE DE CALLATAY. "Sans aucun doute. L'Europe est satisfaite des résultats des élections parlementaires grecques, mais cela veut dire qu'il faudra de nouveau traiter avec la Nea Demokratia et le PASOK, les partis qui sont à l'origine des problèmes de la Grèce à cause de leur mauvaise gestion des affaires d'Etat pendant des années. Cela ne promet rien de bon pour les réformes que le pays doit absolument mener.

D'un autre côté, nous avons longtemps profité des erreurs de la Grèce et d'autres pays d'Europe méridionale. La perte de compétitivité en Europe du Sud a permis à l'Europe du Nord - et particulièrement à l'Allemagne - d'accroître ses exportations vers cette région. Qui plus est, l'insécurité au sein de la zone euro nous permet de bénéficier de taux d'intérêt bas et d'un euro plus faible, ce qui est avantageux pour nos entreprises exportatrices. Enfin, en tant que créanciers, nous devons aussi assumer les conséquences d'avoir réclamé pendant des années des intérêts trop bas à la Grèce."

Pourrait-on envisager une façon honorable de faire sortir la Grèce de la zone euro ?

"Il faut absolument éviter que le départ de la Grèce ne serve d'exemple à d'autres Etats membres de la zone euro en mauvaise posture. On pourrait par exemple créer un fonds de garantie européen pour l'épargne, ce qui permettrait de mettre en sécurité les économies - même dans les banques portugaises ou espagnoles - grâce à un cautionnement européen. Un deuxième point important est que les Etats membres en difficulté doivent s'engager expressément à mener des réformes structurelles complémentaires en vue de restaurer leur compétitivité. De nouveaux efforts budgétaires ne semblent pas opportuns, vu ceux déjà consentis jusqu'à présent."

Entre-temps, l'impact de la crise sur l'économie européenne se fait sentir de plus en plus...

"En effet. Tout semble indiquer que les économies européennes dépendent fortement l'une de l'autre, ainsi que de la croissance européenne moyenne. L'Europe ne compte plus d'ilots économiques. Même en Allemagne, la demande intérieure n'est pas assez forte pour remplacer les exportations. La bonne nouvelle est que les salaires allemands sont en train d'augmenter. Cela atténue le problème européen des divergences en matière de coûts salariaux par unité de produit et il est plus agréable d'apprendre que les salaires augmentent en Allemagne que d'assister à une baisse des salaires en Europe du Sud. Mais nous devons veiller à rester compétitifs à l'international. Les salaires en Allemagne et en France ne peuvent pas augmenter tout à coup de 25 %. Bien que deux tiers du commerce européen se déroulent en Europe, nous ne sommes pas pour autant une économie fermée."

La politique monétaire ne va-t-elle pas inévitablement mener à plus d'inflation ?

"Pour l'instant, nous n'avons pas le choix et les taux d'intérêt doivent rester très bas. Je plaide même pour que la Banque centrale européenne abaisse encore ses taux. Nous devrons apprendre à vivre avec la répression financière -une situation créée par des taux d'intérêt réels négatifs qui affectent le pouvoir d'achat de la monnaie- car les gouvernements ne disposent pas de marge budgétaire pour soutenir l'économie. Les faibles taux d'intérêt sont une bonne chose pour les pouvoirs publics, qui doivent refinancer de nombreuses dettes, et pour le secteur bancaire, qui peut restaurer ses capitaux tampons à l'aide de marges supérieures.

A moyen terme, des taux d'intérêt bas peuvent entraîner l'apparition de nouvelles bulles. Nous voyons déjà des actifs qui s'en approchent, comme les obligations d'entreprise. Les investisseurs choisissent les meilleures alternatives, comme les actions de dividende. Ils doivent éviter les entreprises fortement tributaires des pouvoirs publics, comme les banques, les sociétés d'utilité publique et les entreprises de télécoms, car elles peuvent être confrontées à des charges supplémentaires et à des contrôles de prix."

Comment les investisseurs peuvent-ils se défendre contre l'inflation et, partant, contre la perte de pouvoir d'achat ?

"Les investisseurs doivent se rendre compte que les placements sans risque n'existent plus. C'est pourquoi il est plus que jamais important de bien diversifier son portefeuille. Les investisseurs doivent veiller à ce que celui-ci se compose à un quart d'actions hors Etats-Unis et Europe, en privilégiant les entreprises des pays émergents. Grâce à la hausse continue de leur niveau de formation, des pays comme l'Inde et la Chine se transforment très rapidement en économies de connaissance, ce qui se traduira chez nous par de nouvelles suppressions d'emplois. Pour compenser la baisse du pouvoir d'achat en Occident, il est donc souhaitable que les investisseurs profitent d'une partie de la plus-value créée par les pays émergents en achetant des actions dans ces pays.

Dans un environnement inflationniste, les placements dans les obligations à long terme et dans l'or sont également à déconseiller. L'or est généralement considéré comme un placement sûr, alors que ce n'est pas du tout le cas. Il est sujet à d'importantes fluctuations de prix et peut perdre jusqu'à trois quarts de sa valeur. Je ne pense pas que cela arrivera aux marchés d'actions, compte tenu des évaluations actuelles. Qui plus est, l'or ne crée pas de plus-value. Il vaut donc mieux confier son argent à des chefs d'entreprise innovateurs, capables de créer de la valeur ajoutée."

Mathias Nuttin