Dans un contexte international qui semble de plus en plus incertain, notamment en raison des tensions géopolitiques provoquées par la présidence américaine, Francis Scotland (directeur de la recherche chez Brandywine Global) souligne que les investisseurs obligataires sont aujourd'hui face à une grande question : " Est-ce que l'accélération coordonnée de la croissance globale parviendra à se maintenir ? " Il y répond par l'affirmative et estime que le monde est en train d'émerger vers une situation totalement nouvelle.

Normalisation

" Nous laissons derrière nous les craintes d'une stagnation séculaire, dit-il. De nombreux signes visibles d'un environnement nouveau pointent actuellement dans ce sens, comme le niveau de confiance des consommateurs qui est actuellement à des niveaux qui n'avaient plus été observés depuis le début des années 2000, ou comme des dépenses d'investissement en progression. " Francis Scotland estime également que la croissance des salaires sera un des thèmes sur les marchés financiers en 2018 : " Je m'attends à une progression des salaires de 3,5 % en 2018 aux Etats-Unis ."

Francis Scotland: "A chaque fois que les banques centrales ont essayé de normaliser trop rapidement une situation anormale, elles ont échoué. "

" Mais le problème est que nous ne savons pas quel sera un état normal sur les marchés, dans une phase de normalisation des politiques monétaires ", ajoute- t-il. Dans ces conditions, Francis Scotland s'attend à ce que les banques centrales redoublent de prudence durant les prochains trimestres : " A chaque fois qu'elles ont essayé de normaliser trop rapidement une situation anormale, elles ont échoué ."

Taille du bilan

Suite à la décision de la Fed de réduire la taille de son bilan durant les prochains trimestres, les rapports de force vont être modifiés sur le marché de la dette américaine, ce qui devrait pousser le taux à 10 ans vers le haut. " Nous ne pensons pas que ce programme sera aussi bénin que certains le présentent. Il faudra, à mon sens, réduire encore plus graduellement la taille du bilan dans le courant de l'année prochaine si on veut éviter une disruption du marché. " Francis Scotland souligne toutefois " que la faiblesse des taux souverains en Europe va continuer à pousser les institutionnels du Vieux Continent vers la dette américaine, ce qui devrait permettre d'absorber une partie de la pression à la hausse ".

L'importance de ces flux dépendra également de la volonté de la Banque centrale européenne (BCE) de normaliser sa politique monétaire : " Mario Draghi cherche à préparer les marchés à cette annonce, afin de ne pas provoquer une panique comparable à celle qui avait saisi les marchés obligataires lors de l'annonce du début de la normalisation de la politique monétaire de la Fed en 2013 ."

Allocations

Dans ce contexte, Anujeet Sareen (cogestionnaire des fonds Legg Mason Brandywine Global et Global Opportunistic), estime qu'il " faudra rester à l'écart des marchés obligataires occidentaux, plus particulièrement en Europe, et préférer les marchés où les taux d'intérêt réels sont encore positifs. Nous serons même positionnés à la baisse sur les taux des économies occidentales dans les stratégies qui autorisent un tel positionnement ".

Anujeet Sareen: "Il faudra préférer les marchés où les taux d'intérêt réels sont encore positifs."

Il souligne également que l'inflation dans les pays émergents est en train de ralentir fortement alors que leurs politiques monétaires sont restées très conservatrices d'un point de vue historique, avec pour conséquence des taux réels qui offrent désormais une protection dans le cas où l'économie globale ne s'améliorerait plus. Anujeet Sareen est également positionné à la baisse sur le dollar : " L'économie américaine n'a plus rien de spécial, avec une production industrielle à l'arrêt depuis trois ans, notamment en raison de la force du billet vert. Il est probable de voir le dollar se replier à nouveau durant les deux prochaines années ."

Emergents

Les principales expositions sur le long terme portent notamment sur les émissions obligataires en devises locales de pays comme le Mexique, le Brésil, la Malaisie, l'Indonésie et la Pologne. " Pour le Mexique, nous restons d'avis que la rationalité finira par l'emporter, et que les forces qui s'opposent à une modification en profondeur du Nafta sont très importantes. Tout le monde sera perdant si cet accord venait à être supprimé. "

Quant au Brésil, Anujeet Sareen souligne les rendements obligataires élevés et la baisse de l'inflation. Il conclut que " la banque centrale dispose encore d'une grande marge pour abaisser son taux directeur ". Il souligne aussi que " les investisseurs étrangers ont détenu jusqu'à 20 % du marché de la dette brésilienne, contre seulement 10 % aujourd'hui " et qu' " il y a donc encore une nette marge d'amélioration ".

Couverture en euros

Brandywine est une société de gestion américaine spécialisée dans les investissements obligataires, rachetée en 1998 par Legg Mason. Le groupe dispose d'une vaste gamme de produits obligataires avec une spécialisation sur les fonds globaux très bien notés chez Morningstar (quatre ou cinq étoiles). Si les compartiments en dollars disposent déjà d'un historique de performance supérieur à trois ans, les fonds avec couverture en euros n'en disposent pas encore, à l'exception du fonds géré par Anujeet Sareen.

L'examen des différentes performances permet toutefois de tirer des conclusions intéressantes. Premièrement, les fonds couverts en euros ont permis de réaliser de belles performances depuis le début de l'année, avec notamment une hausse de 3,5 % pour le principal fonds global. Deuxièmement, pour le seul fonds disposant d'un historique suffisamment long (Legg Mason Brandywine Global), la couverture en euros a permis de dégager une performance annualisée sur cinq ans supérieure de pratiquement 1 % par rapport au compartiment libellé en dollars. Et troisièmement, ce fonds global a également affiché une volatilité 35 % moins élevée que le compartiment non couvert contre les fluctuations des devises. Ceci semble donc indiquer que, sur le long terme, il est définitivement plus avisé pour les investisseurs en euros de se couvrir contre les fluctuations de change lorsqu'ils s'exposent sur le marché obligataire.

L'avis de Morningstar

Morningstar a récemment publié des rapports de recherche sur deux des fonds de Brandywine exposés sur les obligations internationales. L'analyste Carlos Lucar souligne que Legg Mason Brandywine Global reste "une alternative attirante pour les investisseurs obligataires globaux", avec des gestionnaires qui ont travaillé pendant plus de 20 ans à la tête du fonds et un portefeuille axé sur les émetteurs souverains ou quasi souverains de notation Investment Grade (note BBB- et supérieure). "Le fonds se caractérise par une exposition plus marquée que ses concurrents sur les marchés émergents", généralement au-dessus de 30 %. L'analyste donne la note Bronze pour ce fonds.

Legg Mason Brandywine Global Opportunistic reçoit pour sa part la notation Argent, avec une stratégie relativement similaire mais aussi avec la possibilité d'investir sur la dette à haut rendement d'Etats moins bien notés. "Lorsque l'analyste macroéconomique l'exige, les gestionnaires sont en mesure d'effectuer des ajustements rapides dans la duration du portefeuille". Comme son grand frère, ce fonds se caractérise également par une exposition importante sur les marchés émergents.